尚乘研究 | 宝龙地产(1238 HK)：1H20强劲的业绩为股价反弹奠定基础
8月20日，尚乘研究(AMTD Research)发布宝龙地产2020年中期业绩点评报告。宝龙公布了强劲的1H20业绩，核心净利润同比增长44%。公司有望在2020年实现45%的净利润增长和10.3%的股息收益率。我们认为，1H20业绩将缓解投资者在疫情下对该公司商业地产的担忧，并将推动股价走高。重申买入评级，目标价为每股6.50港元。
有望在2020年实现45%的净利润增长和10.3%的股息收益率
在我们看来，与同行(行业平均：5.5x 2020E P/E)相比，宝龙的估值折让(4.9x 2020E P/E)反映了投资者对新冠疫情下商业地产运营的担忧。我们认为宝龙1H20租金收入好於预期(达到了全年预期的53%)，应能缓解上述担忧。按目前的股价计算，该股2020E股息收益率有望达到10.3%，具有吸引力，同时中期拟派发股息每股0.12港元。我们认为，该股的估值应更接近於盈利质量较佳(经常性租金收入)的商业地产同业，如华润地产(9.1x 2020E P/E)和龙湖地产(11.1x 2020E P/E)等。我们给予宝龙地产目标价每股6.50港元是基於6.0x的目标市盈率，对应23%的上涨空间。
1H20业绩强劲，核心净利润同比增长44%，资产负债表稳健
宝龙公布了强劲的1H20业绩，核心净利润同比增长44%，至18亿元人民币。这相当於我们全年估计的46%，业绩略优於我们的预期。中期股息每股0.12港元。毛利率保持在37%的高水平，高於行业平均，而核心净利润率为10.5%。资产负债表也表现稳健，净债务权益比小幅降至79.9% (2H19: 81.2%)，而总资产权益比稳定在4.2x。
合约销售有望达成目标，商业运营业务支撑毛利率
宝龙截至今年7月的目标合约销售额完成率达到52%，我们认为其有望实现25%的合约销售增长目标。此外，我们再次强调，宝龙在商业地产运营方面的专业知识和丰富经验将为他们土地收购提供竞争优势。这不仅会带来高於行业平均的总体利润率(1H20 毛利率：37%)，而且得益於高质量的项目区位(例如与地铁站相通)，还会带来更高的去化率。
13个新商场将在2H20开业，客流量恢复90%
在COVID-19逐渐得以控制后，宝龙购物中心的客流量和经济活动(营业额)现已恢复到正常水平的90%。公司的目标是在2H20期间建成并开业13个购物中心。鉴於7月份M2同比增长10.7%，我们认为，相对宽松的货币环境将继续有利於宝龙为此类开发贷款进行再融资，获得成本更低、期限更长的在岸经营性贷款。商业地产专家陈德力先生已加入宝龙高管团队，我们相信这将进一步提高公司执行能力。
估值具有吸引力：4.9x 2020E P/E，10.3% 2020E股息收益率
我们认为，该股当前4.9x 2020E P/E的估值具有吸引力，考虑到其相较於纯粹的房地产开发商而言，拥有占比更高的经常性租金收入，其估值应高於行业平均水平(5.5x 2020E P/E)。我们给予宝龙地产目标价每股6.50港元是基於6.0x的目标市盈率，对应23%的上涨空间。
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