【尚乘·亚布力青年论坛创新年会回顾】李小加：香港将成为最重要的亚洲金融中心

6月23日，由尚乘集团与亚布力中国企业家论坛联合主办的「2018亚布力青年论坛第四届创新年会」，在香港盛大举行。作为亚布力中国企业家论坛当中唯一的港资金融机构战略合作伙伴，尚乘与亚布力不断深化合作，本次更将亚布力青年论坛首次移师香港举行。

论坛以「One In All，All In One」为主题，旨在探讨时下最受关心的经济与企业发展战略议题，包括粤港澳大湾区与金融科技新机遇。港交所行政总裁李小加就「同股不同权」、「生物科技公司上市」这一大变革对香港、中国资本市场的影响与嘉宾进行分享交流。

中国改革开放40年，内地经济从开始能吃饱饭，到慢慢富起来，再到现在慢慢强起来，在这整个过程中，香港起到了非常重要的作用。

在最早期的时候，香港市场就是一个很简单的窗口。那时改革开放有三件大事：转口贸易、FDI、资本市场大发展。第一，转口贸易，中国第一桶金是从转口贸易做出来的。第二FDI（Foreign direct investment，外国直接投资），把中国做成了世界的工厂。第三，资本市场大发展。到现在沪、港、深加起来，大中华区已经变成世界上第二大资本市场，中国最大的保险公司是世界最大的保险公司，中国最大的电信公司也是世界上最大的电信公司，现在越来越多的新经济公司，像阿里巴巴、腾讯等，也有可能都变成世界最一流的公司，这些都和资本市场息息相关。

但这三件事都和一个核心的主题有关，就是钱往中国走。转口贸易也好，FDI、资本市场发展也好，基本上都是中国到外面拿钱。在这过程中，香港所起的作用，就相当于中国一个首要的海外中心，是连接中国和国际市场的一个中间体。实际上从香港的视角来看，过去30年，香港有两个客户，一个是中国缺钱的人，包括公司和各种各样的企业。第二是外面有钱的人，世界的投资人。中国的企业到香港上市，卖了一张股票，这个股票在香港二级市场交易，不断有外国人在香港买卖中国的股票。

今后要有大变化了。今天中国不再是资本的进口国，而是资本的盈余国，而且中国不知道该拿这些资本怎么办，这些钱如果不好好地进行全球投资，会出现大问题。比如日本，日本过去的30年是丧失的30年，在过去20年里他们国内的经济一直停滞不前，但它的财富已经撒向了全世界，世界的股权、债券大量进入日本，所以“东方不亮西方亮”。

今后香港又会出现两个新的现象，那就是中国的有钱人和世界的缺钱人，最后香港就有了四种人：中国缺钱的人、世界有钱的人、世界缺钱的人、中国有钱的人。这是香港过去30年和今后30年的一个大转变，钱的进口过程将来会逐步转向出口的过程，出口过程中需要大量的风险管理，包括货币风险、利率风险、债信风险等，这些风险需要发展一系列的衍生产品市场来加以管理。

大家对股票市场比较熟悉，股票市场全球100多个，但是全球性的衍生品市场最多只有四五个。汇率的风险、利率的风险、大宗商品的风险等这些风险之间的对冲、管理和交易越来越重要，香港在这方面将变成最重要的亚洲金融中心，最终香港将向期货市场、风险管理中心市场转变，而非仅仅是股票市场。

今天，香港上市公司整体市值有30多万亿港币，但香港GDP只有2万多亿，这个数字很重要，一般国家或地区的GDP与它的资本市场总市值比例为1：1，而香港是1：12至1：14。香港是一个小身体顶着个大帽子，把中国大量缺钱的公司带到香港。

过去20多年中，香港有两个比较大的起飞。第一个就是25年前，香港市场基本上只有本地公司、本地投资者，加上少数国际投资者。但是，H股的诞生吸引了更多外国投资人到了香港，是香港股票市场第一次大改革，这次大改革把香港从一个小的区域市场，变成了一个中国市场，代表了国际的投资者。这个市场经过25年的发展，走到今天，在继续往前走。

过去5年，我们越来越深切地感受到香港资本市场的货源基本上还是传统经济，而一直无法吸引到足够的新经济，其中有一系列的因素，但最重要的因素之一，就是因为前些年我们对互联网经济还不了解。

中国互联网的起飞让世界惊叹，中国借助互联网一定会超越别人。为什么呢？就是因为我们的传统业务对老百姓的服务很差。为什么马云的支付宝、微信的财富通能够发展起来？最重要的是他们做了一件非常简单的事情，就是把2000多公里外互相不认识的人做生意的两大问题解决了，一个是信用、一个是支付。这些新经济公司把中国经济的毛细血管连通了，推动了中国的发展。

说到同股不同权，实际上大家一直有一个误区，就是认为钱决定了公司未来的发展。传统经济都是这样，谁放的钱多谁就主事，谁就是大股东。既然没有放那么多钱在公司里，那你就不可能是这家公司大股东，也不可能由你来决定事情。大家的共同认识是，钱是未来公司发展的核心竞争力。但是在新经济中，我们终于彻底地认识到，钱并不是很多企业发展的核心竞争力，人才、主意、思想、方法等等这些无形资产越来越成为很多企业发展的核心动力。可是在资本市场和股权结构治理机制中，从来没有一种方式能够给这些公司发展的核心动力提供位置，因此市场自发地找到了这样一种制度设计。

美国市场是允许同股不同权的，但是其他很多市场目前还不允许。在这个问题上，5年前香港有类似的经历，本来想在香港上市的公司离开了。

我们经过很长时间的咨询、改革，经过全市场几年的共同努力，今天终于完成了上市规则的改革。我们改了三件事：第一是同股不同权；第二，允许生物科技公司在没有收入的情况下上市；第三是已经在英美上市的大中华，可来香港作第二上市。

改革以后，香港已经开始迎来资本市场发展的新的春天。大家已经看到了小米的招股，它已经开始路演了。我相信在暑假来之前会有一个小高潮，应该是由小米开始，后面也会有几个，但是9月初以后可能才有一个大的IPO高潮会出现，因为一般暑假时基金经理们都休假了。

当然，今年的市场充满挑战，特别是中美贸易纠纷。今年的市场肯定不会那么平稳，也不会那么简单，但是我想大量的新经济企业，只要是有长远的发展目标，就不会被短期的市场波动影响。

首先，美国的市场是完全的注册制市场，香港已经大规模地接近美国市场，但是我们毕竟还有相当一部分的散户，所以我们还有一定的父母观念在里面，但是是属于非常开明的父母观念。美国基本上没有父母观念，18岁就出门。而内地是孩子30岁了还要管，孩子生了孙子，爷爷奶奶还得带，一直要管下去。

生物科技领域的公司将来在香港会有巨大的突破。今天由于天时、地利、人和，我们迎来了生物科技的革命，大量的新药、生物药开始涌现，同时中国即将迎来老龄化社会，中产阶级崛起，人们都能付得起较高质量的健康服务。这种情况下，我们的改革实际上就是给这个行业雪中送炭。

在资本市场，公司一定是要在风险相对较小的时候上市。以前我们一直利用各种各样的财务指标来衡量公司风险，表明公司风险降低到一定程度，它才可以到市场上拿钱。由于生物科技在产品获批之前不可能卖一分钱，不可能有任何收入，但是它需要大量的钱做前期的临床试验及一系列的研发认定，因此我们在这个时候要给它钱，要雪中送炭。但是投资者风险非常大，怎么办？要找到一个合理的门槛。我们最后设定了一个已经通过第一期临床试验、即将进入第二期临床实验的门槛，市值要达到15亿，公司在这种情况下就可以上市。

有人说香港要好好地把坏公司看住，把坏公司打出去，我告诉大家，我们可没有这个本事。我们从来没有跟市场说过港交所可以审阅一个公司的好坏，我们是把客观标准设定好了，所有来申请上市的公司只要符合这些客观标准，就可以上。我们只管披露，我们没有权力在公司达标之后再找它聊一聊，用主观标准来衡量它到底好不好。

至于公司该怎么做，他们得想清楚。比如临床试验，在协和做了5000人的临床试验的药和在顺义某个校医院做的200个人的临床试验，结果肯定不一样。当然不是说在顺义某校医院做的200人的临床试验不好，但我们只能在规模上要求披露，一旦披露成功就不再进行实质性的评价，我无法告诉你哪个公司好、哪个公司不好。

有人说你不是成立了一个由14位生物制药投资者和科学家组成的专家委员会吗？但他们也不能管，因为他们也不一定知道哪个公司好、哪个公司坏，谁也不知道这些药到底是不是真能用，最终还是得靠标准。专家只对专业性问题给出意见，我们也只是在技术上、科学上就一些规则和披露咨询专家，而且这些专家是被动咨询，我们不允许他们参加这些上市申请的审核，否则会出现大量的内幕交易和利益冲突。这些专家只是对披露标准给出建议，投资者必须买者自负。

投资者说你们能不能管一下流量？我说：打住。只要符合标准，他自己决定上多少、定什么价、要不要上股权激励机制。一旦规则确定，我们就不再去介入，这就是我们的文化。这个文化使得大家永远清楚，监管者是公平的，是清楚地站在中间的。

举一个简单的例子。沪港通开通的时候，到底哪些公司可以做沪港通的标的呢？当时有两大方案，其中一个就是我们交易所们坐在一起确定香港的哪些股票较好，从而找一些好股票让内地的投资者来投资。对于这个方案，我们港交所坚决反对，我们不要这个权力，我们认为应该把这个权力交给第三方指数公司，让指数公司按照它长期在市场形成的一种规则来确定沪港通的标的。

（本文根据香港交易及结算所有限公司集团行政总裁李小加在6月23日“2018亚布力青年论坛创新年会”上的演讲内容整理而成。）